در نظریه‌های مالی شرکتی، سیاست‌های تقسیم سود به‌عنوان یکی از ارکان اصلی مدیریت مالی، نقش مهمی در شکل‌دهی به انتظارات سهامداران و ارزش‌گذاری شرکت‌ها ایفا می‌کند. طبق نظریه کلاسیک مودیلیانی و میلر [۱] در یک بازار کامل و بدون مالیات، سیاست تقسیم سود تأثیری بر ارزش شرکت ندارد؛ اما در دنیای واقعی، وجود مالیات، هزینه‌های تأمین مالی خارجی، و اطلاعات نامتقارن باعث می‌شود سیاست سود تقسیمی به یکی از تصمیمات استراتژیک مدیریت تبدیل شود.
در شرایطی که شرکت فرصت‌های سرمایه‌گذاری با نرخ بازده بالاتر از هزینه سرمایه [۲] در اختیار دارد، نظریه سلسله‌مراتب تأمین مالی [۳] پیشنهاد می‌کند که شرکت‌ها ابتدا باید از منابع داخلی مانند سود انباشته استفاده کنند. این موضوع به‌ویژه در صنایعی مانند فولاد، که دارای ماهیت سرمایه‌بر و چرخه‌های سرمایه‌گذاری بلندمدت هستند، اهمیت مضاعف دارد. نگهداشت منابع در شرکت امکان تأمین مالی پروژه‌های توسعه‌ای، افزایش ظرفیت، ارتقا فناوری و ورود به بازارهای جدید را با هزینه کمتر فراهم می‌کند؛ در حالی‌که تقسیم سود بالا ممکن است شرکت را به استفاده از وام یا افزایش سرمایه وادار کند که هر دو با هزینه‌های مستقیم و غیرمستقیم همراه هستند.
از سوی دیگر، مطابق نظریه سیگنال‌دهی [۴] ثبات در سود تقسیمی نشانه‌ای از اطمینان مدیریت نسبت به چشم‌انداز سودآوری شرکت تلقی می‌شود، اما تغییرات شدید و غیرپایدار در سود تقسیمی می‌تواند موجب سردرگمی بازار و کاهش اعتماد سرمایه‌گذاران شود. در نتیجه، یک سیاست سود تقسیمی عقلانی و متعادل، که ضمن ارائه بازدهی نقدی به سهامداران، تمرکز اصلی را بر حفظ سرمایه برای رشد بلندمدت بگذارد، نه‌تنها از منظر تئوریک، بلکه در عمل نیز پایدارترین رویکرد محسوب می‌شود. همچنین، از دیدگاه مدیریت ارزش، حفظ منابع و سرمایه‌گذاری مجدد در پروژه‌هایی که دارای نرخ بازده اقتصادی مثبت هستند، منجر به افزایش ارزش فعلی خالص [۵] و به‌تبع آن افزایش ارزش ذاتی سهم خواهد شد. این امر در بلندمدت به بازده کل بالاتر برای سهامداران می‌انجامد؛ حتی اگر در کوتاه‌مدت سود نقدی کمتری دریافت کنند.
در مجموع، یک سیاست تقسیم سود بهینه باید به شکلی طراحی شود که تعادلی میان نیاز سهامداران به بازده نقدی و نیاز شرکت به منابع داخلی برای رشد ایجاد کند. در شرایطی که فرصت‌های رشد و پروژه‌های توسعه‌ای با نرخ بازده بالا در دسترس‌اند، نگهداشت بخشی از سود و کاهش نسبت سود تقسیمی، اقدامی علمی، منطقی و در راستای حداکثرسازی ثروت سهامداران است.
تجربه‌های تاریخی
در ادبیات مالی و تجربه بازارهای جهانی، شرکت‌هایی که تمرکز بیش از حدی بر تقسیم سود نقدی داشته‌اند، اغلب در بلندمدت دچار عقب‌ماندگی از منظر توسعه زیرساخت، نوآوری و رشد بازار شده‌اند. برای نمونه، در دهه ۱۹۹۰ شرکت‌های فولادی بزرگ آمریکا نظیرU.S. Steel و Bethlehem Steel به‌منظور پاسخگویی به فشارهای کوتاه‌مدت سهامداران، اقدام به تقسیم بخش قابل‌توجهی از سود خود کردند. در همان زمان، شرکت‌های آسیایی مانند POSCO در کره جنوبی وTata Steel در هند، منابع سود خود را به‌جای توزیع، به‌صورت هدفمند در توسعه ظرفیت تولید، بهینه‌سازی فناوری و ورود به بازارهای جدید سرمایه‌گذاری کردند. نتیجه این دو رویکرد، سرنوشت متفاوت شرکت‌ها بود: شرکت‌های آمریکایی با افت رقابت‌پذیری، کاهش سرمایه‌گذاری و در نهایت ناتوانی در برابر رقبای نوظهور، سهم خود را در بازار جهانی از دست دادند. در مقابل، شرکت‌های آسیایی طی یک دهه، ارزش بازار و میزان صادرات خود را چند برابر کردند.
فرصت‌های از دست‌رفته
از منظر علم اقتصاد، به‌ویژه در صنایع سرمایه‌بر نظیر فولاد، مفهومی به نام «هزینه فرصت سرمایه» نقش کلیدی ایفا می‌کند. به بیان ساده، هر واحد پولی که از شرکت خارج شود (به‌صورت سود تقسیمی یا هر نوع پرداخت دیگر)، معادل با فرصتی است که شرکت برای سرمایه‌گذاری در پروژه‌های با بازدهی بالا از دست می‌دهد. در شرایطی که نرخ بازده سرمایه‌گذاری داخلی در فولاد مبارکه بالاتر از میانگین نرخ بازده بازار است، تقسیم حداکثری سود به معنای چشم‌پوشی از ارزش‌افزایی بالقوه خواهد بود. پروژه‌هایی نظیر توسعه زنجیره تأمین، احداث نیروگاه اختصاصی، سرمایه‌گذاری در فولاد سبز، یا نوسازی تجهیزات خطوط تولید از جمله طرح‌هایی هستند که نرخ بازده داخلی [۶] آن‌ها به‌مراتب بیشتر از نرخ سود بانکی یا بازده نقدی سود تقسیمی است.
در چارچوب تئوری «سرمایه‌گذاری بهینه» در مالی شرکتی، شرکت‌ها زمانی باید سود نقدی بیشتری پرداخت کنند که فرصت‌های سرمایه‌گذاری ارزش‌افزا کاهش یافته باشند. در مورد فولاد مبارکه، برعکس، ما در ابتدای یک چرخه سرمایه‌گذاری جدید قرار داریم؛ و منابع داخلی، مطمئن‌ترین و کم‌هزینه‌ترین منبع برای تأمین مالی این تحولات هستند.
ارزش‌افزایی از مسیر سرمایه‌گذاری
شرکت فولاد مبارکه با درک عمیق از تحولات صنعت جهانی فولاد، امروز مسیر توسعه‌ای بلندمدت را آغاز کرده که می‌تواند نه‌تنها سودآوری شرکت را در سال‌های آینده افزایش دهد، بلکه نقش شرکت را در اقتصاد ایران و بازارهای بین‌المللی تقویت کند.
برخی از مسیرهای کلیدی سرمایه‌گذاری که می‌بایست در دستور کار شرکت قرار گیرد، عبارت‌اند از:
اول: توسعه زنجیره ارزش از معدن تا محصول نهایی: کاهش وابستگی به تأمین‌کنندگان مواد اولیه خارجی، افزایش کنترل بر کیفیت و هزینه تمام‌شده.
دوم: ورود به تولید فولاد سبز: به‌منظور کاهش شدت انرژی و پاسخ به استانداردهای بین‌المللی زیست‌محیطی (که یکی از شروط ورود به بازارهای اروپاست).
سوم: هوشمندسازی خطوط تولید و تحول دیجیتال: افزایش بهره‌وری، کاهش ضایعات و ارتقا کنترل کیفی از طریق استفاده از فناوری‌هایی مانند هوش مصنوعی، اینترنت اشیا و...
چهارم: گسترش بازارهای صادراتی و ارزآوری پایدار: تقویت جایگاه در بازارهای هدف که نیازمند سرمایه‌گذاری در لجستیک و استانداردهای بین‌المللی است.
همه این طرح‌ها مستلزم سرمایه‌گذاری معنادار و پایداری از سوی شرکت هستند؛ منابعی که اگر به‌صورت سود نقدی خارج شوند، تأمین آن‌ها یا پرهزینه‌تر (از طریق وام و افزایش سرمایه) خواهد بود، یا منجر به تأخیر و توقف پروژه‌ها می‌شود.
مرور الگوهای بین‌المللی: پوسکو و تاتا استیل
نگاهی دقیق‌تر به دو نمونه شاخص جهانی POSCO و Tata Steel ما را به درک بهتری از چرایی موفقیت آن‌ها در مقایسه با شرکت‌های صرفاً توزیع‌محور می‌رساند.
- POSCO در ابتدای دهه ۲۰۰۰ با وجود سوددهی قابل‌توجه، تصمیم گرفت نسبت سود تقسیمی خود را کاهش دهد و منابع را صرف نوسازی و گسترش خطوط تولید، احداث واحدهای انرژی اختصاصی، و ورود به صنایع پایین‌دستی کند. طی ۱۰ سال، ارزش بازار شرکت بیش از سه برابر شد و صادرات آن به اروپا و آمریکا جهش یافت.
- Tata Steel نیز در سال‌هایی که بسیاری از رقبای هندی خود به توزیع سود بالا افتخار می‌کردند، بخش اعظم منابع خود را صرف خرید شرکت‌های خارجی، توسعه معدن‌داری، و بهینه‌سازی تولید کرد. نتیجه آن، رشد پایدار در درآمد عملیاتی، تنوع جغرافیایی بازارها، و تبدیل‌شدن به یکی از بازیگران جهانی فولاد بود.
جمع‌بندی و نتیجه‌گیری
با توجه به مبانی علمی مطرح‌شده در نظریه‌های مالی، از جمله نظریه سلسله‌مراتب تأمین مالی، ارزش فعلی خالص پروژه‌ها، و سیگنال‌دهی، می‌توان نتیجه گرفت که سیاست تقسیم سود باید به‌گونه‌ای تنظیم شود که تعادلی منطقی میان تأمین بازده نقدی برای سهامداران و حفظ منابع برای سرمایه‌گذاری‌های ارزش‌افزا برقرار شود. در صنایعی مانند فولاد، که فرصت‌های رشد و توسعه زیرساختی با نرخ بازده بالا در دسترس است، نگهداشت سود در شرکت نه‌تنها موجب افزایش ارزش ذاتی سهام در بلندمدت می‌شود، بلکه وابستگی به منابع پرهزینه خارجی را نیز کاهش می‌دهد. بنابراین، هرچه سهم بیشتری از سود در شرکت باقی بماند و صرف پروژه‌های استراتژیک شود، منافع پایدارتری برای سهامداران ایجاد خواهد شد. در نتیجه، درصد تقسیم سود باید متعادل، مبتنی بر تحلیل اقتصادی، و متناسب با ظرفیت رشد شرکت باشد، نه صرفاً در پاسخ به فشارهای کوتاه‌مدت بازار.
ارسال نظر